國金證券-中芯國際-688981-升評至“買入”，營收超行業，獲利超預期-220211

　　業績簡評

　　公司于2月10日公布四季度營收15.8億美元，環比增長12%，同比增長61%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】毛利率35%及凈利率34%皆略優于市場預期。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）公司預期2022年一季度營收18.2-18.5億美元，環比增長15-17%，優于其他晶圓代工同業近10個點，優于市場預期近16個點，毛利率提高到36-38%，也高于市場預期近3-5個點。

　　經營分析

　　增長超預期，獲利超行業：雖然中芯國際今年被列入美國實體清單，擴產屢屢受限，但2021年39%營收同比增長仍優于臺積電及聯電的25-26%，2022年營收增長有可能再超同業近10個點，我們歸因于: 1)由于8”及12”成熟制程工藝產能短缺所帶動的18%的年度價格上漲，vs.臺積電的9%及聯電的14%；2）中芯8”今年營收增長28%，明顯優于臺積電的18%，而12”成熟制程同比營收增長55%，大幅優于資本開支及產能擴充嚴重錯配的臺積電（在12”成熟制程只有3%同比營收增長）；3）跟華虹一樣，中芯大幅受惠于國產芯片替代，四季度大陸及香港客戶營收占比同比增加近12個點達68.3%，營收同比增長近倍。

　　投資建議

　　歸因于營收獲利超預期，我們調升2021/2022凈利潤30%/6%到人民幣109.6億元/144億元，但公司A股因之前估值偏高修正，目前交易在2021/2022E/2023E較為合理的37x/28x/26x PE, PB達3.7/3.3/2.9x，我們決定將中芯從“增持”改為“買入”評級，但目標價維持在77元人民幣。

　　風險提示

　　美國商務部對中芯國際技術，設備，材料，耗材擴大封鎖而停產的風險，今年因疫情趨緩而影響在家五機(筆電，Chromebook,平板, LCD/OLEDTV，大尺寸手機)需求的風險，同業積極擴充40/28nm的風險。